永贏基金固收穩健底色如何練就？

在最新公布的銀河證券公募年中規模榜單上，頭部機構實力和座次有微弱變化。其中銀行系公募二季度增長尤其搶眼，值得特別一提的是永贏基金，非貨規模2季度大漲304.39億元，規模沖進了前20名。

作為非貨規模前20名公司中最“年輕”的公司，永贏基金成立僅10年，在公募基金頭部效應凸顯、行業內“二八分化”嚴重的當下，取得這樣的進步屬實不易。

“高成長”、“固收大廠”可能是這家公司最鮮明幾個標簽。從更多數據維度看，銀河證券數據顯示，截至上半末，永贏基金的公募管理總規模是3564.40億元，僅二季度以594.86億元的增量排名全市場第1名（1/154）；債券投資方向規模達2188.16億元，在全市場排名第10名(10/143)。

(資料圖片)

拉長時間看，截止2022年末，永贏基金非貨及債券投資方向規模連續6年每年都新增200多億，這在全市場中也是唯一1家。

一家公募的規模能連續6年保持穩步增長，說明這家公司大概率有讓市場資金保持長期認可的鮮明特征。

我們發現，永贏基金2022年末的時候，債券型產品的持有人中，機構持有占比總體是比較高的，這也和市場對這家公司的一個印象比較吻合，在機構端有著較好的口碑。

近期，我們采訪了永贏基金固定收益投資部總監吳瑋、固定收益研究部總監田甜，試圖對永贏基金的穩步增長有所理解。

當我們聊到：“最近兩三年債券違約事件頻發，永贏好像幾乎是沒怎么踩雷？”

永贏基金固收研究總監田甜補充：“不止如此，哪怕是債券價格大幅下跌，也是我們一定要有前瞻判斷并努力做好規避的?！?/strong>

不僅風險控制得好，公司固收類基金的長期超額收益也名列前茅。據海通證券統計，截至今年上半年末，永贏基金旗下固定收益類基金超額收益率在15家固收類大型基金公司中，近1年、近2年均排名第一，近3年也排名第二。

綜合種種，永贏基金是怎么做到的呢？

機構業務起家：風險收益的可預期管理

對于固收規模的長期穩步增長，永贏基金固收投資總監吳瑋說，第一，因為公司是銀行系公募，對固收類業務有天然的理解和優勢，團隊中的不少基金經理之前都有銀行的工作經歷，經驗非常豐富；第二，從產品上來說是多輪驅動，產品線布局充分，能夠適配不同風險收益偏好以及不同類別的投資者；第三，從長遠的發展定位看，公司希望打造具有競爭力的頭部固收投研平臺，投研流程和體系持續保持進化。

“機構客戶的確對我們會比較青睞，機構客戶和零售客戶的需求不同，能承擔的風險和投資目標也不一樣。機構資金更強調風險和收益的匹配，就是承擔什么風險、就獲取怎樣的收益，所以它的策略特征性很強?！眳乾|稱。

舉例來說，機構資金很清楚，自己投的某類產品是純利率債的產品，那么對收益的預期相應地就會低一點；如果投的是信用債，那么也會了解清楚各家公募基金投信用債的風格，比如會不會下沉債券等級、對信用債品種的偏好等。

所以機構資金對所投公募產品的風格特征、風險收益預期都是比較明確的。

但是個人投資者不一樣，他們更多會關心投資收益、回撤情況，而對債券產品底層投資范圍到底是什么，利率債還是信用債、信用債的等級大概在什么范圍，他們可能并不是十分清楚。

“個人投資者的要求很簡單，就是收益要在市場同類產品中排名足夠高，回撤要足夠小?！眳乾|稱。

機構投資者還有一個特征，就是根據不同資金屬性，他們可能就是需要把資金配置在某類產品里。核心訴求很簡單：回撤要控制在理想目標以內，投資范圍必須是明確的。

所以對機構端的策略就是針對客戶的特點及對風險收益的要求，結合市場情況，量體裁衣拿出符合要求的投資方案，然后實施相應的投資策略。也因為這樣一套完整的、可重復的投資流程和體系，讓機構投資者對公司有了長期的信任。

本質上，機構投資者追求的不是收益最靠前，而是風險的可控性，也就是非常注重風險的可預期管理。實際上這樣成熟的投資思維同樣適用于普通的零售客戶。近年來，永贏基金也將這樣的理念向零售端投資者滲透，開發了主要面向零售客戶的流動性管理家族產品線，從產品的表現看，年化回報基本超過3%，最大回撤基本在1%以下。這一系列的產品均以絕對回報為共同目標，追求縱向維度的低回撤，和橫向維度的收益可持續性，也得到不少零售端客戶的喜愛，目前總規模合計已經超千億元（含貨幣）。

注：數據來源wind，截至2023/7/21.

投前：做“有把握”的投資

永贏基金將“有把握”分為兩層含義，一層是對投資標的資質的把握，另一層是對債券收益即對債券擇時與交易的把握。

先從交易與擇時方面的把握來看，吳瑋稱：“我們一般不是主要靠下沉債券的資質來獲取收益，而是主要靠交易，來獲取波段上的超額收益?！?/strong>

吳瑋介紹，債券這個品種，從投資邏輯上來講，本身是一個需要擇時的投資品種。雖然其他資產或多或少也會說擇時，但債券類的產品會更強調擇時這個模式。

“從債券產品的收益構成來看，可能賺一塊錢，擇時方面的貢獻度至少能占到一半。對久期、信用、杠桿的把控，這是債券產品三個收益來源，可能都涉及到什么時候投的問題?！眳乾|稱。

尤其是利率債，因為央 行的貨幣政策本身是區間管理，要求利率不要大起大落，所以利率債本身需要根據當前環境去做擇時，以決定去選擇怎樣的久期。

信用方面，比如判斷一個市場主體違約概率較低，那么到底是在它資質變弱的時候投、還是在它資質慢慢轉好的時候投，這也是一種擇時。

杠桿也是，比如現在判斷未來一段時間資金會不會更寬松、央 行政策會不會轉向，然后指引基金經理去做出加杠桿、降杠桿的動作。

“所有這些都屬于擇時，也都屬于交易。同樣投資同一范圍的兩個產品，交易、擇時做得比較好的話，肯定能從產品的凈值上看出優勢。”吳瑋稱。

而對投資標的資質的把握，主要體現在信用債方面。例如永贏基金也會把握好對債券資質的容忍空間，他們將之稱為“有把握的下沉”。

有把握的來源，吳瑋歸結為三方面：

第一，寧波銀行作為永贏基金的股東，與后者在風控方面有一定的先進經驗方面的交流借鑒。在信用債方面，寧波銀行本身的不良率就控制得不錯，也是唯一一家連續10年不良率低于1%的銀行，而且總行也有專門的信用債監控部門，永贏基金的投研團隊也會跟他們做信評經驗的交流。

第二，永贏基金有一個自研的固收研究系統——牽星，花費多年打造，目的是為了加強研究、投資、交易的交互，整個過程都能夠集成到這個系統里面。

第三，在信用債投研上，比如一些城投債的投資，因為寧波銀行在很多地方都有分行，尤其是在江浙地區的銀行網點比較多，那么永贏基金就可以借助這個渠道做常態化的深度調研來把握發行人資質變化。

投后：投研聯動+“牽星”系統提升投研執行力

“牽星術”是我國古代天文航海術，是用天上星宿的位置及其與海平面的角高度來確定航海中船舶所走位置及航行方向的方法。早在秦漢時代，我國人民就開始通過這個牽星術來指導遠航。

永贏基金固收研究系統用“牽星”這個名字，也能看出其定位和期待。

這個系統在永贏基金內部使用了4年多，通過實時預警監控、行業景氣度監測、財務健康度變化跟蹤等模塊，跟蹤發債主體的異動信息、財務狀況以及所屬行業景氣度的波動，通過及時把握發行人負面或利好信息，發現其信用風險的邊際變化，從而做到風險的提前把控以及對資產的合理定價，投研聯動做好貫穿信用債整個投前、投中及投后的有效管理。

永贏基金固收研究總監田甜認為，任何一個投資標的都需要研究員用連續的以及多維度的視角進行觀察和分析，不漏掉任何一個信息盲點才能對投資標的有更清晰的風險定價認知，同時也需要重視市場的聲音，對于自己和市場認知的分歧部分必須做拆解和推演，重視過程管理是永贏投研文化的核心之一。

“整個信用債市場有4000多家發行主體，而和它們相關的新聞及各類信息每天可能有數萬條，一方面比較分散，另一方面確實有很多噪音。如何把這些非連續性以及雜亂無章的信息進行歸類，并輸出為能輔助投研決策的內容是研究員日常要做的事情。做個簡單的比喻，歸集信息及分析有效信息的過程就像拼圖，研究試圖做的就是把每一只債券的完整拼圖呈現給投資經理，并不斷追蹤拼圖的變化，形成動態的投研判斷依據，這也是我們開發永贏牽星來做系統化數據和信息支持的原因?！碧锾鸱Q。

“在這個系統上，我們投研分析的思路、動作及過程都是有跡可循的，所以我們會經常去回溯，到底這些年來得到事后驗證的正確決策是運氣，還是從機制上來說是一個可以復制的成功的投資經驗。”田甜稱。

田甜稱，永贏基金所竭力規避的踩雷，并不僅僅是指一般意義上的信用債違約，還包括信用債價格大幅下跌的情形。

“我們非常重視凈值的管理，也代表了我們對客戶持有體驗的重視。這有賴于我們對于債券估值風險的前瞻性研究及管理?！碧锾鸱Q。

如何提升對信用債價格及風險的把握度？

田甜認為，第一，科學的投研管理體系可以提升投研團隊對信息的反饋速度和投研執行力，保證投研工作質量及落地效果。方式要對、執行力要強、各個環節的人不能懈怠，再加上投后的一些監督機制，基本可以提前規避市場風險和違約風險。

永贏“牽星”系統，除了提供對個券的信息整合與研究分析，還承載了研究過程管理功能?！把芯繂T負責對系統歸集的個券信息進行及時跟蹤、及時輸出研究意見，從而便于投資經理能夠以更快的速度先于市場大多數人做出投資應對，避免后來者的擠兌風險?！?/p>

“而所有的研究及分析過程，我們都是可追溯可復盤的，這看起來是一個非常小的細節，但實際上對團隊戰斗力的提高、對整個公司投研工作的順利運行，影響是非常大的?！碧锾鸱Q。

第二，站在投資的角度做研究，做能落地的投研聯動

“研究部最基本的職責，是在風險防控第一位的基礎上，做到對公司債券庫的高頻觀察及跟蹤，以及有效信息的及時傳遞。但除了對基本面的深度及連續性跟蹤，研究還需要對個券價格的漲跌變化都有認識，只有時刻對市場有觀察、有感知，這樣研究與投資的溝通才是對稱的、有共鳴的?！?/strong>田甜稱。

但是，固收領域的投資和信用研究存在某種天然的對抗性。

“投資經理的訴求是收益，而信用研究員的角色中‘風險控制’更重，那么就會有天然的對抗性。但我們投資和研究聯動得非常好，投資經理對研究員的信任度比較高，可能也是因為整體上，不論是防風險、還是推薦個券，研究員都做的比較好，所以雙方建立了信任感?！碧锾鸱Q。

“這背后隱藏的是永贏對于研究工作的認知，以及每個研究員背后的努力。一個優秀的研究團隊，無論是及時的風險防控，還是通過深度研究去推薦有投資價值的標的券，都是對投資的有效支持，前者協助控回撤，后者協助提供收益。只是我們不做認知范圍之外的收益挖掘，我們的目標是通過科學的研究體系和團隊的努力為客戶賺我們認為值得賺的收益?！碧锾鸱Q。

結果：對回撤控制與平穩向上凈值曲線的持續追求

固收產品的凈值回撤控制，尤為關鍵的是基金經理對于風險和趨勢的把握能力。

吳瑋稱，從投資的角度來說，對每個產品設置風險限額，當產品突破了風險限額，投決會才會干預指引。

“像去年股債雙殺的行情，我們對基金經理的要求，就是能夠提前減倉。當時有很多人沒有這個判斷，但是好的基金經理就要能判斷這個事，如果好的時候不能判斷、壞的時候也不能預警，那基金經理的價值可能就沒有得到體現。我們不是說要求基金經理每次都能精準預判，但是至少要做到比多數人更專業?！眳乾|稱。

吳瑋認為，止損限額本身從邏輯上來說，就是漸進的。

“內部來說，也會有提前預警，但是預警卻不干預。我們會在接近回撤限額線之前，分階段給基金經理預警，那么基金經理自己也應該關注并采取措施?！眳乾|稱。

基金經理有自己的判斷，如果他覺得市場調整充分、后面不會再跌了，那么他可以不減倉，投決會不會干預；但是如果不減倉，最后到了要止損的情況，那么考核肯定會受影響，因為這說明其在判斷和審慎性上的不足。

“所以這就是日常的一種文化，從基金經理一進到這個公司的時候，我們就會強調是看重回撤的，會有預警。其實對于固收產品，整個公募行業都對控制回撤比較看重，只不過我們可能關注度會更高一些?！眳乾|稱。

據其介紹，公司的固收類基金都設有主動回撤控制機制，并且由風控部門自研回撤控制模型，通過回溯歷史宏觀環境下的利率變動，結合各基金產品投資策略，輔助基金經理主動將每一次的凈值回撤控制在最大回撤容忍度之內。

此外，吳瑋稱，投后的持續化管理也是影響產品凈值的重要因素?；鸾浝硪獏f同研究部一起定期跟蹤主體的風險會不會惡化，通過好的投研聯動可以做到提前的風險應對。

田甜則補充，持續的研究支持對于回撤控制有非常重要的作用。債券買入只是研究工作的開始，后續對信用債個券的經營變化、資產價格表現等內容都需要盯得更緊，并及時反饋值得投資關注的信息變化，以便投資經理做好前瞻預判。

“每一家公司都有自己的生命期，只是各自的久期不同，在跟隨經濟周期的過程中去實現它的成長期、成熟期和衰退期。如果站在日頻的維度上，我們可能看不出太大的變化，但是當以月度、季度、年度去連續性回顧的話，就會看到它從量變到質變的過程，而我們要做的就是在質變前及時做好應對”。

“信用債違約基本就是0和1的關系，而且有時候你發現公司其實是有能力去還錢的，但卻沒有意愿去還，而這種是無法通過冰冷的數字和新聞來了解的，所以我們的方法就是通過科學的過程化管理來聚焦到這類重點觀察企業，通過高頻的交流來觀察企業還款意愿的強弱?！碧锾鹫f。

而這中間，對企業邊際變化的感知就非常重要，等到全市場大部分投資人都感知到，就已經很晚了。

“研究要做的就是通過敏銳的觀察、及時的反饋、高效的執行力，來幫我們的基金經理掌握更高的優先權，而這些和投研文化、投研體系都息息相關?！碧锾鸱Q。對于固收這類產品，你要比別人多獲得一點收益，或者是說比別人更好地去控制回撤，除了正確的努力方向和科學的方法外，剩下的就是團隊的勤勉。

吳瑋最后提到，如果不在信用下沉上狂飆突進，固收其實沒有太多捷徑，就是比別人更下苦功，一個BP一個BP去摳收益，長年累月下來，就能積累出一定的超額收益。資管行業，慢即是快，先求穩再求進，拉長看就會走出比較大的差異。這也正是他們一直在做的事。

注：基金有風險，投資需謹慎。以上觀點僅供參考，不構成任何推介或投資建議。

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